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　　1月13日，汇川身手（300124.SZ）子公司姑苏汇川撮合动力体系股份有限公司（下称“撮合动力”）IPO审核形态更新为已问询，拟登岸创业板，记号着这家1800亿元市值的工业自愿化巨头A拆A策划博得新开展。

　　一方面，独立上市呈现了汇川身手发力新能源汽车行业的锐意；另一方面，撮合动力近年迎来了扭亏为盈的窗口期，此时分拆上市或也许取得更高的估值。

　　时期贸易探索院呈现，2021—2024年上半年（下称“呈报期”），撮合动力谋划运动现金流永恒为负，应收账款迅速增加，还曾踩雷威马汽车导致大额坏账。

　　2月5日，就净利润“含金量”、大客户爆雷导致巨额坏账等题目，时期贸易探索院向撮合动力（邮箱：）发函扣问。撮合动力向时期贸易探索院表现，谋划运动现金流为负，厉重系营运资金和研发进入添加所致，目前公司厉重客户的信用景遇优异，期后回款处于寻常形态。

　　1．汇川身手分拆撮合动力上市。撮合动力控股股东为汇川身手，持股94.51%，撮合动力主营新能源汽车动力体系生意，该生意对汇川身手的收入孝敬占比跨越三分之一，此次IPO系撮合动力从汇川身手平分拆上市。

　　2．电控产物国内市集份额排名第二。新能源汽车电驱体系是撮合动力的重心产物。正在2024年上半年中国新能源乘用车市聚合，撮合动力电控产物份额约11%，正在第三方供应商中排名第一（总排名第二）。

　　3．净利润含金量不高，事迹递增背后以价换量。呈报期内，撮合动力事迹连接增加，且正在2023年杀青扭亏为盈。然而，其谋划运动现金流永恒为负，净利润含金量不高，厉重产物呈量增价减趋向，用低价换取市集。

　　4.与大客户理思汽车绑定。呈报期各期，撮合动力对理思汽车的出售额占营收的比重较高，曾一度孝敬事迹的半壁山河。撮合动力与理思汽车还存正在绑定状况，两边联合设立联营企业。

　　5.踩雷威马致坏账3亿元。撮合动力应收账款账面价格逐年增加，存正在应收账款接管危机。撮合动力曾踩雷威马汽车，导致计提超3亿元坏账。

　　6.研发用度率低于同业。呈报期各期，撮合动力研发用度呈增加趋向，但研发用度率逐年下滑，自2023年起低于同业业可比公司均值，发觉专利数目位列行业可比公司中游。

　　7.最高估值近500亿元。撮合动力本次公然垦行股票占刊行后总股本的比例不跨越25%且不低于10%，据此估算，估值程度正在194亿～485亿元之间，市盈率大致正在38～97倍之间，处于行业中上程度。

　　撮合动力设立于2016年9月，前身是工控巨头汇川身手的新能源汽车生意部分，是一家智能电动汽车部件供应商，厉重供应新能源汽车的电驱体系和电源体系等动力体系重心部件。

　　此中，电驱体系是撮合动力的重心产物。呈报期内，其电驱体系的出售收入占同期生意收入的比例永诀为96.45%、93.21%、83.01%、85.29%，均跨越八成。

　　汇川身手新能源汽车生意最初采用事迹部造的运营形式，2016年，为加快新能源汽车生意的成长，汇川身手出资设立了姑苏汇川撮合动力体系有限公司（下称“撮合动力有限”）；2021年，为整合生意，汇川身手通过生意重组的方法将其新能源汽车生意相干资产集体注入撮合动力有限，杀青汇川身手旗下新能源汽车生意的独立法人运营。

　　从股权组织看，截至招股书签订日（2024年12月25日），汇川身手直接持有撮合动力94.51%的股份，为撮合动力控股股东。汇川身手董事长兼总裁朱兴明间接把握上述股份，为撮合动力本质把握人。

　　值得闭心的是，此次IPO系撮合动力从汇川身手平分拆上市，且撮合动力此前未实行表部融资。近两年半的财报显示，撮合动力正在汇川身手增速相称亮眼，出售占比连接攀升，2024年前三季度已跨越四成。

　　尽量独立上市后，撮合动力的事迹仍然凑集并至汇川身手财报中，但有市集主见以为，把有高价格预期的生意拆分出去后，汇川身手自身的增加动力以及股价显露令投资者忧郁。

　　汇川身手正在业内被称为“电气行业的华为”，得益于母公司的声援，撮合动力拿下一多国表里着名车企的订单，客户包罗理思、幼米等造车新气力，广汽、奇瑞、长安、长城、上汽、吉祥等着名民族汽车品牌，以及多人、奥迪、保时捷、捷豹道虎等国际主流车企。

　　我国具有周围远大的新能源汽车市集，新能源汽车产销量一连9年排名环球第一，2024 年 1—6 月，我国的新能源乘用车市集份额抵达64.50%，保留环球最大简单市集位子；2024 年上半年，我国集体新能源汽车渗入率晋升至34.50%，远高于排正在第二的欧洲区域。

　　正在销量方面，中汽协数据显示，2010年中国新能源汽车销量仅为0.49万辆，到2023 年攀升至949.50万辆，并占到环球新能源汽车销量六成以上，此中又以乘用车霸占主导。

　　行为新能源汽车的重心零部件之一，动力体系承受着将电能转化为呆板能的重心成效。跟着新能源汽车产销周围的晋升，我国电驱体系装机周围保留高速增加态势，自2020年从此市集周围年增加率均跨越40%。

　　目前，遵循与主机厂的干系，我国新能源汽车动力体系企业厉重分为独立第三方供应商和主机厂子公司两大类。

　　以撮合动力为代表的动力体系独立第三方供应商面向一起整车厂需求，仰仗周围化、平台化开垦才力，供应高性价比的动力体系产物。

　　主机厂子公司的供应体例厉重面向主机厂内部需求。比拟于独立第三方供应商，主机厂子公司往往更具笔直整合上风，产物与整车架组成亲度更高，正在产物定造开垦上高度协同。

　　招股书显示，遵循NE时期统计，正在2024年上半年中国新能源乘用车市聚合，撮合动力电控产物份额约为11%，正在第三方供应商中排名第一（总排名第二）；驱动总成产物份额约为5.9%，排名第四；电机产物份额约为4.7%，排名第五；OBC产物份额约为4.6%，排名第八。

　　正在商用车范畴，呈报期内撮合动力厉重杀青电驱体系相干产物的大量量出售，收入博得迅速增加，处于该细分赛道领军位子。

　　新能源汽车较守旧燃油车的集体安排更为简略，零部件数目大幅低重，整车创造门槛有所消重，市集比赛彰着加剧。

　　跟着新能源汽车市集的迅速扩张，动力体系行业同样比赛激烈，厂商往往通过贬价促销的营销计谋晋升销量和市集排名，目前酿成了守旧自立品牌、新造车气力、表资品牌三分鼎足的比赛场面。

　　正在此布景影响下，整车出售的贬价方向于向上游传导，导致新能源汽车零部件供应商的产物剩余空间被进一步挤压，重心零部件供应商须要具备迅速反映客户需求的身手迭代才力、精益活络的供应体例、自愿化分娩的周围效应，以应对连接压缩的毛利空间。

　　从国际上来看，撮合动力正在汽车动力体系范畴的比赛敌手，包罗博世集团、尼得科、博格华纳等依然正在该范畴蕴蓄聚集了深重气力的大型国际汽车零部件供应商。

　　从国内来看，撮合动力的比赛敌手，厉重是华为数字能源、精进电动（688280.SH）等这些正在业内市集份额、产物组织、身手蕴蓄聚集当先的新能源汽车动力体系独立第三方供应商。

　　我国动力体系厉重企业电驱体系单价近三年集体呈低重趋向，价钱比赛或将愈演愈烈，不妨进一步压缩利润空间。

　　行为国内当先的新能源汽车动力体系供应商，撮合动力事迹显露亮眼，2021—2023年营收复合增加率高达79.63%，但近年才杀青剩余，且净利润含金量不高。

　　呈报期各期，撮合动力杀青生意收入永诀为29.03亿元、50.27亿元、93.65亿元和60.55亿元，净利润永诀为-2.50亿元、-1.80亿元、1.86亿元、2.85亿元。

　　然而，呈报期各期，撮合动力谋划运动发作的现金流量净额永诀为-4.91亿元、-1.37亿元、-0.97亿元、4.83亿元，净利润含金量偏低。

　　累计来看，三年半的呈报期里，撮合动力总共净利润为0.41亿元，但谋划运动发作的现金流量净额合计为-2.42亿元，两者区别较大。

　　对此，撮合动力向时期贸易探索院表现，公司谋划运动现金流与净利润之间存正在必然错配，2021—2023年，公司谋划运动现金流为负，厉重道理是公司正在迅速成长阶段，营收迅速增加，对营运资金提出更高央浼，以及公司连接实行研发进入。

　　值得一提的是，此次IPO，撮合动力挑选的上市法式为：估计市值不低于15亿元，迩来一年净利润为正且生意收入不低于4亿元。而撮合动力IPO指挥启动于2023年10月，也即是说，撮合动力正在2023年刚知足上市法式，就已出手IPO。

　　昭彰，扭亏为盈不久的撮合动力，将来能否保留剩余和安靖增加，连接知足上市法式，尚有待韶华搜检。

　　伴跟着新能源汽车的销量增加，所需的电驱和电源体系需求也迅速添加，撮合动力呈报期内继续扩产，电驱体系产能由呈报期初的83.94万台扩充至呈报期末151.31万台，电源体系产能也从呈报期初的4.21万台扩至呈报期末的50.75万台。

　　呈报期各期，撮合动力电驱体系销量永诀抵达55.94万台、89.85万台、168.51万台和133.95万台；电源体系销量永诀为2.50万台、8.29万台、53.25万台和36.89万台。

　　呈报期各期，撮合动力电驱体系产物出售单价永诀为4959.06元/台、5160.72元/台、4474.33元/台、3806.52元/台，集体出售单价呈低重趋向。

　　无独有偶，呈报期各期，撮合动力电源体系产物出售单价则永诀为2995.03元/台、3149.47元/台、2636.18元/台、2298.68元/台，集体出售单价也呈低重趋向。

　　招股书显示，呈报期各期末，撮合动力资产欠债率永诀为70.42%、65.30%、68.45%、67.86%，同业业可比公司的资产欠债率均值永诀为57.48%、60.59%、59.18%、61.27%。

　　从短期偿债目标来看，呈报期各期末，撮合动力滚动比率永诀为1.21倍、1.22倍、1.16倍、1.12倍，速动比率永诀为0.92倍、0.89倍、0.85倍、0.82倍；同业业可比公司滚动比率均值永诀为1.58倍、1.54倍、1.42倍、1.36倍，速动比率均值永诀为1.06倍、1.03倍、0.93倍、0.82倍。

　　能够看出，呈报期各期末，撮合动力的资产欠债率较同业业的均匀程度都超过5～10个百分点，且滚动比率和速动比率均不足同业业可比公司均值。

　　撮合动力正在招股书中表现，呈报期内公司欠债以滚动欠债为主，滚动欠债占总欠债的比例跨越90%，厉重为生意发展经过中酿成的谋划性欠债。

　　呈报期各期，撮合动力向前五大客户出售收入占营收的比例永诀为 81.74%、71.73%、76.03%、66.28%，客户相对聚合且多为头部整车厂。

　　撮合动力正在招股书中称，因下搭客户相对聚合，倘使公司下搭客户的谋划景遇受到市集需求改观影响，或者公司配套下搭客户的厉重车型销量低于预期，那么，公司的产物需求也将受到直接影响，不妨对公司谋划发作必然危机。

　　呈报期各期，撮合动力对理思汽车的出售额永诀抵达15.26亿元、14.58亿元、18.66亿元、20.08亿元，永诀为撮合动力的第一、第一、第二、第一大客户，占营收的比重永诀高达52.58%、29.01%、19.93%、33.16%，曾孝敬事迹的半壁山河。

　　招股书显示，2021年，撮合动力与理思汽车旗下北京车和家合股成立常州汇思新能源汽车零部件有限公司（以下简称“常州汇思”），撮合动力持股51%，两边联合出资研发五合一驱动总成，适配理思汽车的增程式电车产物。

　　2022年11月，常州汇思实行股权让与及增资事宜，成为撮合动力联营企业，撮合动力与其来往组成闭系来往。截至招股书签订日，撮合动力持有常州汇思12.65%的股权。

　　2022年至2024年1—6月，撮合动力向常州汇思供应的产物出售以及开垦办事的金额永诀为0.16亿元、16.19亿元、15.20亿元。2023年、2024年1-6月，撮合动力向常州汇思的出售额永诀占当年收入的17.29%、25.10%，成为撮合动力近年事迹增加的紧要成分。

　　看待与理思汽车及其治下企业来往的公平性，撮合动力正在招股书中称，呈报期内，撮合动力对常州汇思来往价钱正在参考市集价钱根底上，由两边斟酌确定，订价具备公平性，但并未披映现售单价、毛利率以及与非闭系方的对照状况等简直数据。

　　其它，招股书显示，2022 年6月6日，因撮合动力与北京车和家汽车科技有限公司（理思汽车母公司，下称“北京车和家”）设立合营企业常州汇思，撮合动力与北京车和家道表里生意额合计抵达《国务院闭于谋划者聚合申报法式的法则》第三条法则的申报法式，撮合动力与北京车和家未实时就此事项实行申报，违反了《反垄断法》第二十一条，撮合动力被国度市集监视统造总局作出罚款30万元的行政责罚。

　　呈报期各期末，撮合动力应收账款账面价格永诀为14.25亿元、18.51亿元、36.13 亿元、 36.13亿元，占资产总额的比重永诀为30.87%、20.37%、29.38%、27.85%，应收账款金额呈报期内迅速增加。

　　撮合动力也正在招股书中坦言，将来如受市集处境改观、客户谋划恶化等成分影响导致应收账款不行实时收回或产生坏账，公司的速率和谋划运动的现金流量将受到倒霉影响，从而对公司分娩谋划发作必然危机。

　　2021年，威马集团为撮合动力的第三大客户，当年出售金额高达2.16亿元，占比为7.44%。而2021—2023年，威马集团继续位列撮合动力应收账款与合同资产前五大客户之列，余额永诀为1.45亿元、2.16亿元、2.15亿元，占比9.41%、10.33%、5.16%。

　　跟着威马汽车爆雷进入倒闭重整，2022岁暮、2023岁暮，撮合动力就威马集团的应收账款永诀计提了50%、100%的坏账预备和减值预备余额，合计超3亿元。

　　对此，撮合动力向时期贸易探索院表现，公司目前厉重客户的信用景遇优异，期后回款处于寻常形态。通过回款才力、经济景遇等归纳认定信用状况，针对信用状况恶化的来往方，公司已足额计提坏账预备。2021—2024年6月末，公司增强开采优质客户，对客户信用景遇留心决断，公司厉重客户组织明显改革。

　　2025年伊始，国内汽车市集“价钱战”再度升级，特斯拉、幼鹏汽车永诀推出“5年0息”的购车贷款优惠战略，新能源汽车市集比赛风云复兴。行为车企的上游供应商，撮合动力将来的压力昭彰不幼。

　　呈报期各期，撮合动力研发用度永诀为3.92亿元、5.72亿元、6.26亿元、4.06亿元，研发用度金额集体呈上升趋向。

　　同期，撮合动力研发用度率永诀为13.49%、11.37%、6.68%、6.70%，研发用度率集体呈下滑趋向。而同业公司的研发用度率均值永诀为11.73%、10.06%、9.50%、7.99%。

　　对此，撮合动力正在招股书中表现，2021 年、2022 年公司研发用度率高于同业业可比公司均匀程度，厉重道理系组织全平台产物，电机、驱动总成、电源总成等产物尚处于前期开垦或者市集开采阶段，该等产物的出售收入大周围增加前研发用度率相对较高。跟着多款产物得胜放量出售，公司收入迅速上升，周围效应逐渐展示，使得2023 年、2024 年1—6月的研发用度率明显低重。

　　但是，撮合动力也称，倘使公司将来未能切确独揽新行业身手成长趋向，无法保留行业身手当先，或者新身手未能酿成契合市集需求的产物，则公司不妨面对牺牲身手上风的危机，进而对公司的生意开采和剩余才力酿成倒霉影响。

　　从研发职员来看，呈报期各期末，撮合动力研发职员数目永诀为1054人、1579人、1595人、1706人，均高于同业业可比公司均值，但2023 年、2024 年1—6月研发职员占比低于同业均值。

　　从专利数目来看，截至2024年上半岁暮，撮合动力共取得93项发觉专利，高于可比同业英搏尔（300681.SZ）和威迈斯（688612.SH），但彰着低于精进电动的223项和巨一科技（688162.SH）的366项，发觉专利数目处于行业中游程度。

　　此次IPO，撮合动力拟募资48.57亿元，厉重拟用于新能源汽车重心零部件分娩创设项目、研发核心创设项目、数字化体系创设项目、填补营运资金。

　　此中，拟募资26.12亿元用于新能源汽车重心零部件分娩创设项目，占总募资的比例跨越五成，是此次IPO募资策划的核心项目。

　　呈报期各期，撮合动力重心产物电驱体系产能操纵率永诀为73.51%、76.88%、84.77%、93.11%，产能操纵率逐年晋升，产销率均保留正在90%以上。

　　撮合动力正在招股书中表现，新能源汽车重心零部件分娩创设项目将进一步晋升新能源汽车电驱体系、电源体系的产能，充分公司产物品类，进一步抢占市集份额，为公司将来产物迭代及投产打下根底，夯实公司正在新能源汽车电驱体系、电源体系的家当组织。

　　与此同时，撮合动力也表现，募投项目实践经过中存正在诸多不确定成分，倘使市集处境未达预期、产生倒霉改观或者市集开采不够，或者公司募投项目分娩的产物无法知足市集需求，本次募投项目不妨无法杀青预期收益。

　　招股书显示，撮合动力本次公然垦行股票占刊行后总股本的比例不跨越25%且不低于10%。据此估算，撮合动力估值程度正在194～485亿元之间。

　　2024年上半年，撮合动力扣非净利润为2.76亿元，若以2024年整年扣非净利润5亿元预估，此时公司估值程度市盈率大致正在38～97倍之间。

　　值得一提的是，截至2月10日收盘，撮合动力母公司汇川身手总市值为1838亿元，动态市盈率为38.49倍。

　　与同业对照状况来看，截至2月10日收盘，同业业可比公司英搏尔、威迈斯的总市值永诀为83.81亿元、110.59亿元，动态市盈率永诀为92倍、22倍掌握；精进电动、巨一科技市盈率为负。

　　若撮合动力募资股份不低于10%，则其市盈率或高于上述四家同业业可比公司；若募资股份不低于25%，则估值程度属于上述可比公司的中位数程度。

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